Kryzys to dopiero będzie – 19

Kryzys w UE nabrzmiewa ku rozwiązaniu

To co widzimy teraz to jeszcze nie kryzys. Prawdziwy kryzys to dopiero będzie. Na razie na całym Zachodzie zadłużenie rośnie, a w Europie urządzenia finansowe nieprzystające do postępującej integracji gospodarek krajów UE pogłębiają problemy finansowe. Jednak już widać konkretne mechanizmy nabrzmienia i wybuchu obecnego kryzysu w UE.

Finansowanie państw eurozony opierało się na obietnicy pełnej wypłacalności. Do kryzysu w 2007 dawano wiarę tej obietnicy. Państwa typu Grecja czy Irlandia pożyczały po mniej więcej tym samy oprocentowaniu co Niemcy:

Źródło: Eurostat

Wierzono, że w razie problemów jedne państwa europejskie uratują inne. Ta wiara inwestorów miała sens o tyle, że europejskie banki i rynki finansowe są tak powiązane, że kryzys jednych zwiększa prawdopodobieństwo kryzysu pozostałych. Można więc było oczekiwać, że politycy europejscy będą pod dużym ciśnieniem by ratować kraje bankruty. Jednak wiara ta przechodzi do histori. A Niemcy swoimi działaniami zmierzającymi do zwiększenia dyscypliny finansowej ostatecznie wiarę tę grzebią. Rynki finansowe zaczynają żądać coraz wiekszej premi za ryzyko od bardziej ryzykownych krajów. A żądanie większych zwrotów na bardziej ryzykownych papierach rządowych uwypukla sprzeczność w  architekturze europejskich urządzeń finansowych, oraz pozwala Niemcom na razie przepychać niemieckie rozwiązania dla przyszłej architekury wspólnych urządzeń finansowych.

Europejski Bank Centralny („EBC”) daje bankom eurozony gotówkę pod zastaw obligacji rządów eurozony. Dla kilku tysięcy banków działających w eurozonie obligacje rządów stały się równoważnikiem gotówki. Ta zwiększona płynność obligacji mniejszych lub bardziej ryzykownych państw tworzy prodłużne sprzężenie zwrotne: większa płynność obligacji pozwala rządom zaciągąć większe długi, a banki dysponując większą ilością obligacji rządowych swoich krajów mogą uzyskać więcej gotówki z EBC, więc mają więcej gotówki na zakup obligacji rządowych. W ten sposób poszczególne państwa eurozony de facto drukują gotówkę, choć de jure nie mają do tego prawa. To nie mogło sie dobrze skończyć.

Na szczęście Niemcy od kilku lat szykują się do zaprowadzenia finansowego porządku w UE. Teraz na forum UE przepychają przejście od domniemanej wspólnej odpowiedzialności za dług wszystkich państw do indywidualnej odpowiedzialności poszczególnych państw za swój własny dług. Umożliwienie państwom UE drukowania gotówki dla swoich banków poprzez emisję obligacji rządowych spodowało, że państwa UE mają więcej długu, o krótszej zapadalności (teminie spłaty), a ich banki są bardziej zadłużone niż jest rozsądnym. Co prawda to umożliwienie zadłużania się było pożyteczne na krótką metę – w ostatnich kilku latach zapobiegło niewypłacalności kilku państw UE oraz dziesiątek a może i setek banków europejskich. Lecz teraz czyni wszystkich bardziej podatnymi na niemiecki dyktat, oraz zwiększa koszt uzdrowienia finansów publicznych.

Najpierw na przykładzie Greków skutecznie i słusznie zmuszono teoretycznie suwerenny kraj do ograniczenia wydatków i zwiększenia dochodów. Potem dociśnięto Irlandię. Przy okazji zademonstrowano możliwość dościskania pozostałych państw eurozony  przez instytucje unijne takie jak EBC, Eurostat i Komisję Europejską. Grecy i Irlandczycy byli przykładem, którym postraszono silniejszych Portugalczyków, Hiszpanów, Włochów i Francuzów. Silniejsze kraje UE postraszone przykładem pomniejszenia suwerenności Grecji i Irlandi wprowadzają dzis programy oszczędnościowe, a ich wyborcy nie chcąc podzielić losu Greków czy Irlandczyków godzą się na wyrzeczenia raczej potulnie.

Na razie niemieckie podejście nie tylko działa ale i ma sens. Nie można bowiem pozwalać utracjuszom żyć na koszt oszczędnych, bo grono utracjuszy będzie rosnąć a oszczędnych topnieć. Jednak niemiecki plan nowej architektury urządzeń finansowych zderzy się w najdalej okresie najbliższych 18 miesięcy z wewnętrzną sprzecznością: czym więcej państw jest zagrożonych upadłością tym większa ich siła polityczna. A wdrożenie niemieckiego porządku finansowego, jak wskazują rosnące różnice pomiędzy oprocentowaniem papierów rządów niemieckiech i innych państw, zwiększy ilość państw zagrożonych upadłością. Słowem czym bardziej niemcom uda się wdrożyć w Europie niemiecki porządek finansowy tym większa będzie koalicja przeciw niemieckiemu porządkowi finansowemu.

Ten konflikt pomiędzy oszczędną niemiecko-brytyjsko-holenderską północą, a utracjuszowskim włosko-grecko-portugalskim południem rostrzygnie się w jeden z  trzech sposobów:

(1) W planowy i uporządkowany sposób państwa eurozony umorzą od jednej trzeciej do połowy długu najbardziej zadłużonych państw (Grecja, Irlandia, Portugalia), oraz dokapitalizują swoje banki i firmy ubezpieczniowe, które stracą na umorzeniu zadłużenia pieniędzmi swoich podatników.

(2) Niemcy przestaną kredytować państwa bankruty strefy Euro poprzez system rozliczeń między bankami centralnymi, lub państwa bankruty odmówią realizacji swoich zobowiązań.

(3) Państwa zagrożone upadłością przejmą władzę w EBC i przy słabnącym oporze niemieckim dodrukują tyle Euro ile będzie konieczne, by pokryć ich zobowiązania,

Rozwiązanie (1) czyli planowa i uporządkowana restrukturyzacja długów jest najmniej kosztownym oraz najmniej prawdopodobny rozwiązaniem. W tym wariancie koszty zmniejszenia długu są najbardziej widoczne. Wątpię, by politycy zwłaszcza politycy niemieccy i francuscy odważyli się powiedzieć swoim wyborcom po pierwsze darujemy utracjuszom część długu, a po drugie sięgniemy po pieniądze podatników, by pokryć powstałą w ten sposób dziurę w bilansach naszych rodzimych instytucji finansowych.

Rozwiązanie (2) oznacza koniec eurozony. Dziś wypływ pieniędzy z banków greckich i irlandzkich jest finansowany systemem rozliczeń eurozony o nazwie Target 2.  EBC przez Target 2 rozlicza przepływy pomiędzy krajami eurozony. Gdy pieniądze wypływają z banków greckich i irlandzkich do banków niemieckich to grecki i irlandzki bank centralny mają rosnący dług wobec niemieckiego banku centralnego. A pieniędze te wypływają z Grecji i Irlandii nie tylko ze względu na deficyt handlowy, ale również ze względu na ucieczkę pieniędzy z banków greckich i irlandzkich. Target 2 w teorii miał służyć rozliczeniu przepływów pomiędzy krajami eurozony. W przypadku niezbilansowania przepływów centralne banki irlandzkie i greckie mogą w teorii sprzedać wartościowe aktywa, by spłacić Niemców. Ale w praktyce ze względu na szybko narastające niezbilansowanie tych przepływów, oraz brak wystarczających aktywów w bankach centralnych Grecji i Irlandii system rozliczeń Target 2 stał się ukrytym przed wyborcami i podatnikami sposobem finansowania krajów bankrutów (dodatnie słupki w

niebieskim kolorze oznaczają roszczenia, a ujemne słupki w czerwononym kolorze zobowiązania):

Źrodło: Hans-Werner Sinn, Timo Wollmershäuser, “Target Loans, Current Account Balances and Capital Flows: The ECB’s Rescue Facility”, CESifo Working Paper No. 3500

Jednak któregoś dnia Niemcy mogą uznać, że udzieli bankrutom za dużo ukrytego finansowania, lub bankruci mogą odmówić spłaty zadłużenia. Wtedy eurozona przestanie istnieć. Euro w banku irlandzkim czy greckim, nie będą w pełni wymienialne na Euro w banku niemieckim. Tu właśnie kryje się słabość niemieckiej pozycji przetargowej. Mogą pchać resztę eurozony w kierunku wybranej przez siebie architektury wspólnych urządzeń finansowych, ale tylko do punktu w którym realnym stanie się koniec eurozony. Bowiem to Niemcy niesamowicie korzystają na istnieniu Euro.  Euro jest walutą słabszą niż była by Deutschmarka. Niemiecki eksport korzysta na słabości Euro. Mając tę samą walutę co grecy i irlandczycy niemcom opłaca się eksportować nie  tylko do reszty Europy, ale również do reszty świata. Koniec słabego Euro, oraz powrót silnej Deutschmarki oznaczają sporą wieloletnią recesję w Niemczech.

Jak mawiał Sherlock, gdy wyeliminowałeś rozwiązania niemożliwe te które pozostało jakkolwiek nieprawdopodobne jest jedynym możliwym. Gdy wzrosną liczba i siła potencjalnych państw bankrutów, a Niemcy staną oko w oko z możliwością rozpadu Eurozony najbardziej prawdopodobny wyjściem stanie się dodruk Euro – a ściślej rzecz biorąc wykup na ogromną skalę obligacji państw eurozony za nowo drukowane Euro, oraz dostarczanie przez system rozliczeń Target 2 coraz większej ilości finansowania dla państw eurozony mających deficyt płatności. Już dziś w EBC państwa zagrożone upadłością stanowią wiekszość. Pod koniec tego roku w radzie EBC przedstawiciele państw zagrożonych upadłością przejmą większość. Oczekuj sporego zwiększania podaży Euro na koniec tego roku, lub w pierwszej połowie przyszłego…

 
0 comments… add one

Leave a Comment